量贩零食赛道的 “上市竞速赛” 正打得火热。9 月 23 日，万辰集团带着 1.5 万家门店、323 亿元年营收递交港股上市申请；更早之前，鸣鸣很忙（零食很忙 + 赵一鸣零食合并）以 2 万家门店、555 亿元 GMV 抢先一步。这两家靠加盟模式疯狂扩张的巨头，三年间就走完了传统零售品牌数十年的路，却始终逃不开 “高营收低利润” 的魔咒 —— 净利润率仅 2% 左右，连蜜雪冰城（17.9%）的零头都不到，更比不上盐津铺子（12%）。当它们手拉手站在资本市场门口时，明眼人都看得清：靠价格战和门店数量堆出来的 “好生意”，或许根本撑不起长期价值。

这场扩张狂欢的底色，是不计成本的 “蒙眼狂奔”。2024 年，万辰和鸣鸣很忙合计新开 1.7 万家门店，相当于每天新增近 50 家店。万辰更是一年从 4726 家店暴涨到 1.4 万家，营收同比激增 247.9%；鸣鸣很忙营收从百亿级跃升至 393 亿元，复合增长率超 200%。为了抢加盟商，它们把 “优惠牌” 打到底：0 加盟费、0 管理费、0 培训费，首次开店还补贴 10-12 万元，竞品门店附近开店额外给毛利率补贴和租金支持。可疯狂扩张的代价很快显现 —— 万辰 2025 年上半年闭店 290 家，远超去年全年的 208 家；社交平台上，加盟商抱怨 “门店密度太高、利润被压垮” 的声音越来越多，毕竟这个赛道的加盟回报周期普遍要 18 个月，前期投入还没回本，价格战就先把利润空间榨干了。

比闭店更致命的，是供应链的 “先天不足”。加盟模式的核心是供应链，蜜雪冰城靠 5 大生产基地实现 60% 食材自产，核心原料 100% 自研，连包装瓶都自己造，成本比外购低 50%，这才撑起 17.9% 的净利润率。可量贩零食赛道根本玩不转这套 —— 鸣鸣很忙有 3380 个 SKU，万辰超 4000 个 SKU，每月还要上新数百款，品类分散到根本无法整合生产。它们所谓的 “供应链优势”，不过是仓储物流环节的集中采购，97% 的成本都花在外部采购上，毛利率常年卡在 7.5%-10% 的低位。更尴尬的是，没有自产能力就意味着 “同质化”，你卖的辣条、薯片，竞品换个包装就能卖，消费者根本没忠诚度，只要对手降价 1 毛钱，客流就会立马流失。

为了破局，它们试着往 “自有品牌” 和 “硬折扣超市” 转型，可每一步都踩在坑里。万辰推出 “好想来超值”“好想来甄选”，鸣鸣很忙搞 “红标”“金标” 系列，想靠差异化提毛利，可自有品牌哪是那么好做的？《中国自有品牌发展研究报告》显示，能实现 80% 供货额的单品不到 4%，大多数都成了 “昙花一现”。山姆、Costco 的自有品牌能成，靠的是多年积累的品牌美誉度和深度供应链管控，而好想来们刚从价格战里爬出来，消费者根本不买 “高端化” 的账。转头冲击硬折扣超市更难 —— 万辰开 “省钱超市”，鸣鸣很忙推 3.0 店型加日化、烘焙品类，可这个赛道早已是巨头的地盘：阿里盒马 “超盒算 NB” 门店超 300 家，京东、美团今年 8 月也扎堆开首店，论供应链、资金和流量，量贩零食玩家连人家的尾灯都看不到。

回看这个赛道的兴起，更像一场 “风口催生的泡沫”。疫情后消费复苏、低价需求爆发、加盟模式成熟，这三个因素凑在一起，让量贩零食从 2020 年的千余家店、60 亿元规模，三年就冲到 3.5 万家店、七八百亿元规模。可风口总会过去，就像当年的社区团购，高峰期兴盛优选覆盖 18 省，如今只剩 3 个省在运营。量贩零食的幸运，不过是前期没被互联网巨头盯上，可现在阿里、京东已经进场，靠价格战和门店数量的玩法，很快就会被更高效的供应链和更精准的运营取代。

说到底，消费行业的好生意，从来不是 “开店数量” 能定义的。蜜雪冰城的利润来自供应链掌控力，山姆的壁垒是差异化选品和会员体系，而好想来、赵一鸣们靠加盟扩张、价格战堆出来的营收，更像 “空中楼阁”—— 没有自产能力就没议价权，没有差异化就没用户粘性，净利润率 2% 的生意，一旦巨头入场、价格战升级，随时可能崩塌。当它们在港股讲述 “规模故事” 时，资本市场或许会为短期增速买单，但长期来看，连基本利润都撑不起的模式，终究成不了真正的好生意。